分析师观点：中国MLF利率如期下调20bp 助稳经济本月LPR下行成定局
路透上海4月15日 - 中国央行在本轮定向降准首次实施日释放长期资金约2,000亿元人民币同时，在公开市场开展了1,000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限一年，中标利率为2.95%，较上一次下调了20个基点（bp），逆回购则继续暂停。
分析师认为，今日MLF利率跟随此前逆回购利率如期下调，目的主要仍是进一步降低实体经济融资成本，在全球疫情阴霾笼罩下，国内稳经济亦重任在肩，料本月LPR下行几成定局。
以下为分析师评论：
--招银理财高级分析师 陈郑：
目前大家都知道央行的流动性是不会少的，市场只要稍微紧张一点，投放立即会放量的，这个大家都不担心。
3月本身中国自己的供应链重启后，有一个赶单的过程，刚开始复工的时候，外贸企业的情况还是比较好的。4月份的问题是，外面的需求没有了，前期的单也做完了，4月应该是供需双方受影响最严重的时候，5月份应该会慢慢好起来的。
LPR一次降20个bp银行压力还是很大的，因为政策利率的传导作用还是受限。考虑到银行的承受能力，15个bp左右比较合理。如果考虑后续还有降准的因素，降20个bp还是可以的，但降准空间已经比较有限了。之前虽然两次定向降准，但大行都没降，大行是资金大头，LPR降20个bp压力还是挺大的。银行成本端现在成了核心的矛盾，总是要解决的，否则传导始终是不畅的。
存款利率没那么快，可能要到5月下旬，现在财政后续的刺激政策还没正式出台，货币政策提前放松太多也不太可能。
财政还没有发力，货币就提前做了，现在已经有各种各样的声音说资金空转的压力又上来了，放了这么多钱，确实没有什么合适的地方去。央行也会控制节奏，当财政确实需要支持的时候，再加大力度来做。
--光大证券首席固定收益分析师 张旭：
今日的MLF操作呈现“预期价降价真降，看似量缩并未缩”的特点。利率上，“预期价降价真降”。我们观察到，在过去较长一段时间内，公开市场中标利率一直保持着MLF与OMO逆回购等幅变动这个“惯例”。本次中标利率为2.95%，较上次操作下降了20bp，这是符合预期的。
数量上，“看似量缩并未缩”。本周五将有2,000亿元MLF到期，今日仅仅操作了1,000亿元，看似是在缩量操作。但需要注意的是，今日除1,000亿元MLF操作外，还有2,000亿元的定向降准资金投放，两者合计3,000亿元，超过了2,000亿元的MLF到期量，规模反而是增加的。
从某种意义上讲，这更像是用定向降准对MLF做了部分置换。这种置换在资金的成本上、期限上、用途上都有助于提高金融机构精准支持实体经济的能力。第一，从资金成本上看，（定向）降准向市场提供的资金是无成本的（严格讲成本是0.35%），本次MLF操作的资金成本是2.95%，负债端成本的下降有助于引导银行降低资产端的利率。第二，从资金的期限上看，（定向）降准释放的是长期资金，MLF的期限是1Y，前者的期限更长。第三，从资金的用途上看，本次定向降准资金会以较低利率投向中小微企业，而MLF资金没有规定的用途，因此定向降准资金的实际作用更精准。
近期COVID-19疫情在国际持续蔓延，并通过工业链、贸易、预期等渠道对实体经济和金融市场造成了冲击，其结果是世界经济下行风险加剧，不稳定不确定因素显着增多。我们认为，在当前的背景下，人民银行会把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置，加强货币政策总量、逆周期调节，预计R007等资金利率近期会持续保持在较低水平。
今年一季末，金融机构超储率为2.1%，较去年同期提高了0.8个百分点；季调后的超储率为2.7%，较去年末提高了0.9个百分点。无论是季调前还是季调后的数据都不高，且远低于国际金融危机时的2008年四季度。这说明货币政策的传导是顺畅的，资金并没有在银行体系内淤积。我们认为，这一方面是由于人民银行运用了再贷款、再贴现的工具。这类工具采用“先贷后借”的报销制，即银行先向企业发放贷款，再向人民银行申领再贷款、再贴现资金，这个过程在理论上不会形成流动性淤积。更重要的一方面是，人民银行采取了多种措施缓解银行创造货币过程中的流动性约束、资本约束和利率约束。
综上，我们认为，R007等资金利率近期会持续保持在较低水平，而4月以及此后一段时间内信贷和M2仍会保持较高且合理的增速。在近期宽松的流动性引导下，10Y国债收益率有可能会进一步小幅下行。但是，时间已不是债券投资者的朋友，随着时间的推移以及10Y国债估值的提高，持有该品种的性价比正变得越来越低。
--光大保德信基金首席宏观债券分析师 邹强：
引导信贷利率下行为主的降息。今日MLF利率如期下调20BP，目前下调OMO和MLF政策利率的目的主要是要引导LPR利率下行，预计本月20日LPR也将同幅度下调。目前进一步降低实体经济融资成本是自上而下的要求。随着两轨并一轨的推进，目前银行资产端已经有一半左右的贷款以LPR定价，但同业负债只有20%左右。所以同幅度降息还是会有利差压力，这个月还有定向降准，总体党中央还是要求疫情当前，金融向实体让利，以下调MLF引导LPR下降，降低实体融资成本。
对金融市场的影响比较有限。不管是OMO(公开市场)还是MLF，都已经显着高于同期限市场利率，也就是市场利率是偏领先的变量。我们倾向于认为DR007(质押式回购七天利率)的位置是未来OMO继续降息的空间。前期央行降低超储利率引起市场的一些争议，我们认为当下争议已经比较明确，还是为了将资金输送出去，主要目的并不是进一步引导短端下行。量上来看，这个月缩量1,000亿，也说明央行并不希望资金面过度宽松。
总而言之，降息主要是表达了货币政策支持实体经济的态度，这是当下自上而下的要求。二季度我们认为金融市场资金的宽松和金融支持实体经济宽信用都会延续，MLF和OMO的降息都还有空间，存款基准利率的调降短期可能性不大，主要看外需冲击的程度。
--华创证券固收 周冠南团队：
从MLF操作时点来看，2019年9月起，月中15号（或者其后最近交易日）操作MLF已经形成惯例，本月17号有MLF到期，前移至15号操作符合此前所提“常态化”规律；2020年6月中没有MLF到期，或于15号新做，其余月份月中均有到期，操作MLF日期或仍循“15号及其后最近交易日”操作的规律。
从操作利率调降来看，3月30日逆回购操作利率已经下调20BP，本次MLF操作跟随下调20BP，预计20号LPR报价大概率也相应下调20BP；3月降准、降息、超储降息相继落地，前期市场已经充分反映，增量宽松效果不大。
从流动性投放来看，本次MLF操作规模仅1000亿，不足以对冲17号到期的2000亿，17号或再有操作，否则将放大4月流动性缺口；对中小行定向降准落地2000亿，4月份缴准规模或有1800亿，基本对冲；故4月流动性缺口仍在，主要集中于下旬税期，央行或重启逆回购操作。
就资金面而言，超储降息显着提振宽松情绪，资金利率和收益率曲线短端下行较快，9号、10号资金面边际调整，中旬再次回到较为宽松状态；本月税期在24号前后，4月传统上“缴税”规模较大，央行或重启逆回购操作进行对冲，逆回购操作利率的牵引作用或再次显现，资金面扰动因素增加，DR007调整的顶部或在2.2%附近。
4月总量层面货币政策宽松操作或相对较少，关注前期政策落地，尤其万亿再贷款、再贴现额度或将逐步使用，货币政策空间有所减小的情况下，再贷款工具在货币政策操作框架中的地位有所提升，关注其对基础货币投放和支撑信用派生的作用；“两会”对于特别国债发行形式或进一步明确，关注其对货币政策框架的影响和货币政策的配合方式；下旬24号有2,674亿TMLF到期，由于此前其操作利率较高，若延期操作逻辑上不会调整操作利率，新做对冲则或跟随下调操作利率至2.8%，关注央行处理方式。
--德国商业银行亚洲高级经济学家 周浩：
后续政策利率的进一步下调要看数据，但大概率是要追平超储利率35个点（bp）的降幅，就是说至少在二季度还有15个点。LPR接下来还有15-20个bp。
降准应该还有空间，基准利率我想还是会动，二季度底之前吧，下个月通胀应该就下来了。
--东方金诚首席宏观分析师王青 高级分析师冯琳：
本次下调是自2019年11月以来MLF利率第三次下调，也是今年中国经济进入疫情周期以来，MLF利率第二次下调。由于3月末央行下调了公开市场操作利率（七天期逆回购利率），因此本次MLF利率下调符合市场广泛预期。
政策利率联动调整，释放逆周期调节力度加大信号。本次MLF利率下调幅度与逆回购利率相同，一方面显示政策利率体系联动调整，有利于维护利率走廊有序运行。更为重要的是，尽管当前国内疫情进入稳定控制状态，但海外疫情自3月开始急剧升温，IMF预测今年全球经济有可能出现较大幅度的负增长（-3.0%）。这代表未来一段时间中国外需将面临严峻挑战，国内经济下行压力加大。3月27日中央政治局会议指出：“当前，国内外疫情防控和经济形势正在发生新的重大变化。”这意味着国内宏观政策对冲力度需要相应加大，而本次MLF降息幅度较2月增大10个基点，即在释放货币政策逆周期调节力度加大的清晰信号。
预计本月一年期LPR报价将下行20个基点，五年期LPR报价也可能下行10个基点。当前新LPR 改按公开市场操作利率加点形成的方式报价，其中公开市场操作利率主要指MLF（中期借贷便利）利率。由此，在MLF利率下调后，本月1年期LPR报价会恢复下行，预计下调幅度也将为20个基点。这将直接推动企业贷款利率更大幅度下调。
此外，预计本月主要针对居民房贷的五年期LPR也将小幅下调10个基点。我们认为，疫情影响周期拉长后，将对国内房地产行业形成更大的下行压力。而在外需受阻的前景下，房地产行业对国内消费、投资的带动作用有待进一步增强。可以看到，近期一些地区正在加大对房企的扶持力度，但多地放松限售出现“一日游”。我们判断，当前阶段全面放松房地产调控的可能性不大，但适度降低房贷利率或是支持房地产市场的政策选择。
降息周期有望延续，后期MLF利率仍存在下调空间。当前欧美疫情出现稳中趋缓势头，但拉美、非洲、南亚等地区有可能带动全球疫情出现第三波高峰，全球经济还存在进一步恶化的风险。受此影响，不仅二季度国内经济反弹幅度会受到海外疫情制约，而且下半年经济运行也存在较大不确定性。为此，国内宏观政策逆周期调节时间有可能相应拉长，调节力度也会进一步加大。考虑到当前包括MLF利率在内的政策利率仍远高于零利率水平，未来CPI同比涨幅有望趋势性下降，我们判断降息周期将会延续到年底，4月之后MLF利率还有30个基点左右的下调空间。
**相关背景**
--中国央行4月3日宣布，决定对中小银行定向下调存款准备金率1个百分点，分别于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点，共释放长期资金约4,000亿元人民币。
--中国总理李克强周二主持召开的国务院常务会议表示，要在扩大实施前期有效政策基础上，加大积极财政政策实施力度，并抓紧按程序再提前下达一定规模地方政府专项债。会议并称，要加强金融对实体经济特别是中小微企业支持；帮扶制造业和服务业企业缓解房租、用工等成本压力；强化困难群体兜底保障。
--路透最新调查结果显示，受新冠肺炎疫情冲击，中国今年经济料仅增长2.5%，其中一季度预计同比降6.5%；二季度叠加海外疫情蔓延带来的二次冲击，原本预期的深V型反弹显得渺茫，预计增速只能回升至3.5%。（完）
发稿 吴芳； 审校 林高丽