焦点：中国国债净融资超赤字时隔七年再现 明年降档回正轨无悬念
路透上海12月24日 - 为应对疫情冲击，今年中国积极财政政策火力全开，大幅提高预算赤字同时，还额外发行了万亿特别国债。值得关注的是，在财政收入复苏力度仍有限、支出还需保持力度背景下，2020年国债净融资量（不含特别国债）已超中央财政预算赤字规模，为时隔七年后再现。
分析人士指出，今年的财政刺激政策是特殊时期的非常之策，国内新冠疫情已基本受控，同时经济保持良好增势，明年政策力度边际收敛势属必然，赤字返回正常水平以及国债净融资降档回正轨亦无悬念。
“疫情百年不遇，政策（刺激）力度也必然超常规，但这显然也不是长久之计，”北京一银行交易员称。
光大银行金融市场部分析师周茂华表示，目前国内生产端整体恢复常态，需求端也在加快“追赶”供给端，国内经济复苏态势良好；随着国内经济恢复正常，国内“特殊时期”政策也将逐步向常态回归，强调财政政策可持续性与政策效率。
他指出，国债净融资高于中央财政预算赤字规模以往也有出现，属于正常情况，这背后很大原因在于，中央预算赤字规模是年初计划，而国债实际净融资与国内外整体融资状况有关系。今年由于疫情影响，国内融资环境整体比往年宽松，同时，国债等人民币资产也获得海外资金持续流入等。
根据测算，今年中国国债净融资约29,852亿元人民币，较今年的中央财政预算赤字27,800亿元高逾2,000亿元；上次出现这一局面还是在2013年，当年国债净融资较中央财政赤字超出逾600亿元。
华创固收研究团队周冠南/梁伟超谈到，中国采取余额管理方式管理国债发行，而非发行额度管理。即全国人大不具体限定中央政府当年国债发行额度，而是通过限定一个年末不得突破的国债余额上限以达到科学管理国债规模。
他们并认为，余额管理下国债净融资规模并未与中央财政赤字直接挂钩，后者对前者不是硬性约束。余额限额对债务余额的限制是硬性的，但由于此前的债务余额一直低于限额，故可能出现当年新增净融资大于赤字、但余额未超过限额的情形，是符合预算规则的相关规定的。
2020年中央财政国债余额限额为213,008.35亿元，较2019年的175,208.35亿元提高37,800亿元。
天风固收研究团队孙彬彬/陈宝林则指出，今年国债净融资超预期主要来自贴现国债。贴现国债通常用于年内调剂，每年规模稳定在6,000-6,500亿元的水平，而2020年则明显增至14,407亿元；且2019年底中央债务往年限额还剩约7,170亿元，因而理论上确实有突破的空间。
“不过考虑到中央经济工作会议强调财政可持续性、不提‘有为’，我们判断这种突破可能是暂时的。”他们认为。
上周召开的中央经济工作会议对2021年中国经济工作作出部署。会议指出，要促进经济运行保持在合理区间；明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性，保持对经济恢复的必要支持力度。积极的财政政策要提质增效、更可持续，保持适度支出强度。
**明年赤字料回落，政府债供给压力放缓**
随着中国经济快速摆脱疫情影响，货币政策二季度即开始逐步调整并基本回归正常。当前基本面向好态势未改，财政政策刺激强度的逐渐减弱亦是大势所趋；而随着明年财政赤字转降，国债和地方债的供给压力也有望放缓。
中金公司固收研究团队指出，2021年后疫情阶段，财政力度会回归常态，从而赤字规模回落，一方面对经济支撑力度减弱，另一方面政府债券供给压力也会明显低于2020年。
周茂华则认为，展望明年，国内供给端整体恢复至疫情前水平，但不同行业的复苏存在不平衡问题；国内需求端尚未恢复至疫情前水平，其中，民间投资、制造业投资、基建投资仍需要加强；以及明年地方政府债券到期量较大；海外防疫与经济形势仍严峻，对外需造成一定不确定性等，明年财政政策需要平衡稳经济和可持续。
据测算，中国11月财政收入同比下降2.7%，为半年来首度下降，财政支出同比增长15.9%。今年1-11月累计，全国一般公共预算收入169,489亿元，同比下降5.3%；全国一般公共预算支出207,846亿元，同比增长0.7%。
周茂华并预期，整体上，明年赤字率大概率回落至3.0%附近，但财政政策整体仍偏积极，专项债仍保持一定发行增量，同时通过结构性减税等，释放微观主体活力。
路透本周稍早引述政策消息人士称，中国政府明年可能会减少财政刺激，并将2021年的预算赤字/GDP之比从今年的目标3.6%削减至3%左右。
中国2020年全国财政预算赤字规模为3.76万亿元，比去年增加1万亿元；赤字率拟按3.6%以上安排（占国内生产总值GDP的比例），较2019年预算赤字率2.8%大幅提升。今年还发行了1万亿元抗疫特别国债，不计入财政赤字。
天风证券认为，2021年赤字率预计不会突破3%，特别国债也将不再发行。今年受疫情影响中央赤字占比有所提升，预计明年将会回落，按照65%的中央财政赤字占比测算明年中央赤字规模约2.2万亿，这基本是国债全年净融资规模。此外2021年地方债发行总规模预计为7.3万亿元，净融资规模约4.93万亿元。
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