分析：中国央行逆回购延续超稳操作 暗流涌动下谨防节奏微调
路透上海4月9日 - 清明假期后首周中国央行公开市场转为小幅净回笼100亿元人民币，但单日百亿逆回购操作仍纹丝不动，而跨季前后平静如水的资金面亦与央行调控步调一致。经济稳中偏强和防风险任务重依旧是当前央行面临的一对主要矛盾，在较长一段时间内政策仍不会有明显收放空间。
不过分析人士认为，看似超稳的市场状态下仍暗流涌动，近期资金维持稳定偏松状态，机构加杠杆冲动有所抬头，如果持续下去难免引起央行警觉。4月中下旬随着地方债发行进一步铺开以及季度缴税等影响更为明显，资金需求升温后若央行对冲力度不够充分，流动性阶段性的边际收敛仍不得不防。
他们并指出，下周到期的MLF（中期借贷便利）如何续做，取决于央行如何判断4月的资金缺口。而即便央行有短暂的节奏微调，其主要目的还是让市场资金保持在更为合理的均衡状态，无关政策基调变化。
招银理财高级分析师陈郑表示，当前经济表现仍强势，相对而言在资金持续充裕局面下，回购利率确实有点过低了，4月中旬之后随着缴税等资金需求上升，可能会看到流动性有边际收敛。
他并称，目前由于公开市场到期量小，央行也不可能主动回收流动性，所以较为合理的选择是中下旬资金需求上升后，央行可能不充分对冲，可以达到边际略收敛的效果，当然前提是没有其他的风险事件爆发，“顺势而为，把利率引导到中枢的水平去，是比较符合常理的。”
本周逆回购到期规模为500亿元，其中周二的200亿元中，有周一的100亿元因清明假期顺延到期，周三至周五仍均为100亿元。因本周工作日少一天，每日操作量又维持在100亿元，即便全周净回笼100亿元，也并未改变公开市场稳健的节奏。
上海一银行交易员谈到，最近银行间回购成交量一直在4万亿元以上，还曾一度超过4.5万亿，这也令市场也增添了一丝担忧，“回想一下1月初的时候，也是回购量上得很快，随后央行就出手了，不过现在跟1月快5万亿的成交比还是低不少，就算有波动应该也没那么剧烈。”
跨季后银行间市场质押式回购总成交量重回4万亿元上方，清明假期后首日（6日）突破4.5万亿元，近两日稍有回落，但仍在4.2万亿元左右。
光大保德信基金首席宏观债券分析师兼基金经理邹强亦指出，流动性和货币政策展望平稳依旧为主，最差的情况可能有小幅的边际收紧，幅度大概率不超过今年1月下旬。
光大银行金融市场部分析师周茂华则认为，4月资金面有望维持平稳或紧平衡状态。需要关注后续地方政府债券发行上量、实体经济融资需求上升及季节性等因素扰动，预计央行这种超稳态会持续至5月初。
他并预计，下半年央行有望保持资金面紧平衡格局，让市场利率处于合理区间运行，避免利率过快上升损害货币政策传导和实体经济。今年货币政策除了继续支持经济恢复，还有兼顾防范风险，货币政策稳字当头。
中国国务院副总理、金融委主任刘鹤周四主持召开金融稳定发展委员会会议，强调保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，执行好稳健的货币政策。会议指出，部分地方金融机构风险有所暴露，内部治理和外部监管有待完善，需要高度重视。
以下为央行公开市场单周资金流向图表：
**稳仍是政策主基调**
尽管资金较长时间维持偏松局面不利于抑制机构加杠杆，央行可能也会不时敲打一下，但面对当前国内外风险因素并存的局面，政策主基调仍会致力于保稳定。
陈郑指出，虽然经济比较强，但未来的隐忧仍存。而且最近还是陆续有一些信用事件，虽然市场暂时没有太大反应，但央行应该还是知道的，阶段性宽松应该也是符合央行意图。4月中旬后随着资金需求上升，即便有些边际收紧也是有控制的顺势而为，不会改变维稳的大方向。
他并称，信用债市场虽然看上去平静，其实分化得很厉害，“现在信用分层已经很严重了，实际上背后波涛汹涌，这个时候稍微出现一个火花就会出现剧烈波动，如果再有几个大企业出问题，万一再造成恐慌就不好办了。”
邹强表示，中国的货币政策是多目标制，如通胀、经济增长、就业、风险、汇率等等。分析货币政策先看哪个目标是主要目标，今年再三强调要稳，所以应该几个目标都要平衡，特别是保就业和防风险这两个目标要平衡，也就是说货币政策处于相机灵活决策的状态，绝大部分是稳定的，根据市场主体、就业和信用扩张的情况进行微调。
他谈到，一季度可能信用扩张稍微有些超预期，但市场主体并没有显著改善，所以大方向没有变化，就是通过限制银行信贷的方式进行结构性的紧信用（地产），没有到通过紧货币进而实现利率抬升来紧信用的地步。
中国央行货币政策司司长孙国峰上周表示，作为信贷市场的基准利率，LPR（贷款市场报价利率）发挥了调节信贷供求，进而影响货币供应的重要作用，保持LPR在合理水平有利于稳住货币供应的“锚”。
周茂华认为，目前看，国内经济保持复苏，防风险加大，以及全面降准信号意义太强等，全面降准是难以看到了，更加重视防范风险。
上述银行交易员谈到，除了国内因素外，境外风险也是纳入政策考量的重要关注点，随着中美利差进一步收窄，3月外资罕见地减持了中国债券，也表明随着中国金融市场开放程度的提升，与全球市场的联动也更为紧密，其风险也更需警惕。
随着中美利差持续收窄，境外机构投资中国债市的热情有所降温。路透根据中债登和上清所数据测算，3月境外机构合计减持中国债券90亿元，为2018年11月来首降。其中境外机构投资者在3月份减持了中国国债165亿元人民币，为自2019年2月以来境外机构投资者持有国债规模首次减少。
以下为中美10年国债收益率及利差曲线：
**下周MLF如何续做仍存变数**
下周四（15日）将有1,000亿元MLF到期，尽管到期量依旧不大，但考虑4月下半月资金需求上升，加之下旬还有数百亿TMLF（定向中期借贷便利）到期，下周MLF等额对冲续做未必是板上钉钉，会否有小幅增量仍值得关注。
陈郑指出，MLF续做目前还难以判断，央行可能会根据4月下半月资金需求的预估情况，确定一个合理的规模。
邹强亦谈到，MLF续做要看具体的缺口，如果地方债放量+缴税形成的缺口比较大，是有可能通过MLF超量续做来对冲的，但总量资金面预计不会有太大的变化。
4月MLF仅有一笔到期，规模1,000亿元，到期日4月15日。此外，4月24日还有一笔TMLF（定向中期借贷便利）到期，规模561亿元。今年1月到期的TMLF是与当月的MLF合并续做。
周茂华则认为，如没有特殊因素冲击，4月央行有望采取等量续做MLF，对于短期扰动因素，央行通过公开市场工具进行灵活对冲。不过今年政府债券发行节奏后置，后续的供给压力比较大，“预计5、6月以后央行公开市场操作就有点忙了，MLF要加量了。”
中国3月地方债发行大幅放量，全月发行规模超4,700亿元，环比增逾七倍，并创去年9月以来新高。预计二季度开始地方债发行将进入井喷期，4月或迎来首个高峰。本周地方债发行规模达到1,643.175亿元，较上周增逾1.6倍。
本周央行资金投放及回笼各项明细(单位：亿元人民币)
到期量 操作量
逆回购（周二） 200 100
（周三） 100 100
（周四） 100 100
（周五） 100 100
净回笼 100
（完）