分析师观点：中国央行货币政策报告凸显通胀勿忧稳字当头 政策仍处观察期
路透上海5月12日 - 中国央行周二晚间发布的一季度货币政策执行报告，强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，把服务实体经济放到更加突出的位置。珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系。分析师认为，政策态度仍凸显稳字当头，且强调输入性通胀等风险可控，预计近期货币政策难有大的动作，央行可能需要继续观察国内外形势变化。
他们并称，短期暂关注资金面再平衡，如果政策存在调整可能，则可能出现在下半年，需要密切关注美联储货币政策边际调整信号。
以下为分析师评论：
--天风证券固收研究团队：
从专栏角度央行在提升对于大宗商品价格上涨带来的通胀压力和通胀预期的关注，央行也并未确认当前通胀上行是来自国内需求扩张。所以可能仅仅是关注而不是行动，这一表述与当前市场所感受到的情况基本一致。
对于下一阶段，还是需要保持适度警惕，货币政策首要目标是币值稳定，控通胀是应有之意，虽然目前央行反复重申不存在长期通胀或通缩的基础，但是毕竟央行在一季度货币政策执行报告中也明确：需对大宗商品涨价给中国不同行业、不同企业带来的差异化影响保持密切关注，综合施策保供稳价，及时有效管理预期，防范市场价格波动失序。
现在可能就是从关注到行动的一个阶段，这个阶段可长可短。远期而言，如果要说风险和机会，我们更倾向于风险，如果前三季度经济和就业形势好于预期，也就是说内需进一步提升得到确认，并且是充分就业状态，那么政策可能会真正收紧。
--广发证券宏观钟林楠：
央行一季度货币政策报告在对经济的评估上，央行基本延续了政治局会议的基调，“经济积极因素增多”，但“恢复不均衡，基础不稳固”，并进一步解释了不均衡与不稳固的内涵在于“消费仍受制约，投资增长后劲不足，中小微企业和个体工商户困难较多，稳就业压力较大”。
政策对于通胀的姿态至关重要，政治局会议没有提及通胀，而货币政策执行报告中央行更明确地认为仅国际大宗商品价格上涨并不容易引发明显的输入性通胀。PPI上涨不具备持续性，基数效应与供给因素消退后，PPI将趋稳。
在对流动性要求上，央行近些年来首次将对广义流动性的要求（把好闸门，货币供应量与社会融资规模和名义GDP增速相匹配）放在对狭义流动性要求（保持合理充裕，引导市场利率围绕政策利率中枢附近波动）之前。除再度强调货币供给回归中性外，另一个可能的原因是：这是“现代货币政策框架”所对应的改变，狭义流动性有了明确的锚和目标，更具有稳定性；而广义流动性在市场利率盯住某一目标的情况下，会出现明显波动，管理上更需要重视。
--中金固收研究：
央行报告中多处提及“引导货币市场利率围绕央行政策利率波动”，预计OMO和LPR作为传导机制，会在未来较长一段时间持续，这也就意味着未来，DR007、同业存单等市场利率会围绕OMO利率波动，而不会再出现像2020年大幅偏离的情况，对于理财等净值化转型的机构而言，也可以更容易适应市场的波动。后续来看，我们认为今年在CPI和PPI不高的情况下，加上美国也不会加息，因此央行上调MLF利率的可能性很低。如果MLF利率不动，央行尽量让1年期存单利率围绕MLF利率波动，那就意味着今年货币市场利率和债券利率的波动性会明显低于2020年，不会出现利率的大幅上升或者大幅下降。
央行货币政策执行报告中对于一季度经济运行情况的看法较为辩证，一方面肯定了一季度经济数据的改善，“另一方面，也提到“外部环境依然复杂严峻，中国经济恢复不均衡、基础不稳固，经济社会发展仍面临不少风险挑战”。整体来看，货币政策执行报告中对于经济的看法较为中性，既肯定了中国经济数据的改善，也提示了诸多潜在的风险因素。
在这种情况下，央行在下一阶段的政策思路里除了延续了去年四季度货币政策执行报告中要求保持“宏观政策连续性、稳定性、可持续性“的表述外，还强调”保持对经济必要的支持力度，稳定预期，精准实施宏观政策”，“保持经济运行在合理区间，使经济在恢复中达到更高水平均衡”。从措辞上来看，经济尚需政策呵护，货币政策可能不会出现比较明显的收紧。
对于通货膨胀的看法方面，总体来看央行认为物价走势总体稳定，没有趋势性通胀或者通缩的基础。从结构上来看，央行认为未来CPI总体平稳，保持在合理区间运行。PPI受到国际大宗商品价格上涨以及低基数影响年内将“阶段性走高，但未来随着基数效应消退、供给逐步恢复，PPI有望趋稳”。整体来看，央行认为年内CPI整体平稳，PPI虽然可能阶段性出现升高，但后面也会逐渐趋稳，对通胀走势整体并未表现出明显的关注和担忧。
--中泰证券固收研究团队 周岳、肖雨：
从一季度货政报告看，央行并不担心输入性通胀风险，坚持“稳字当头”基调不变，意味着短期内货币政策将持续处于观察期。
央行认为资金利率波动仍处于合理水平，一季度DR007均值2.21%，接近政策利率。同时，央行再次强调应该关注公开市场操作利率而非数量，这意味着连续47天每日100亿逆回购操作主要为了明确政策利率的引导作用。
报告延续3月初政府工作报告中的政策表态，推动实际贷款利率进一步降低，或可以从两个角度解释：一是通过结构性工具，加强对于小微企业信贷支持力度，推动金融系统让利，二是名义贷款利率升幅低于物价涨幅，实际资金成本有望下降。
央行还详细分析了近期国内外物价变动的驱动因素和未来走势，判断全球大宗价格上涨对于国内PPI推升只是阶段性的，预计全年CPI涨幅温和，因此通胀风险可控。即使下半年PPI持续处于高位，预计总量层面上紧货币的可能性较低，更多采用供给侧调整或行政手段应对大宗涨价带来的差异化影响。
在输入性通胀风险解除后，预计近期货币政策难有大的动作，央行可能需要继续观察国内外形势变化，如果调整，则可能出现在下半年。破局因素来自三方面：PPI向CPI传导关系增强推动核心CPI大幅走高；经济增长动能明显走弱，就业压力超预期上升；主要发达经济体货币政策转向带来明显外溢效应。综合来看，最后一种情况发生可能性相对较高，因此下半年需要密切关注美联储货币政策边际调整信号。
货币政策进入观察期，短期关注资金面再平衡。在引导市场利率围绕政策利率为中枢波动的政策导向下，3月份以来资金利率持续低于政策利率状态可能难以延续。预计5月份央行大概率维持偏中性操作，通过常规因素大量消耗超储后，再度强化“最终贷款人”地位。随着资金面回归紧平衡，短端利率中枢和波动率可能小幅上升，不过当前期限利差保护性较强，机构欠配背景下杠杆水平不高，长端利率预计小幅震荡。
--高盛宏观研究：
央行一季度货币政策报告延续了此前政治局会议所表达的态度。报告认为，PPI引发的通胀可能是暂时的，并认为通胀并不足虑。报告还强调了人民币波动性的加大。总体而言，我们预计央行将维持政策利率的稳定。预计信贷增长可能逐渐放缓，但仍将保持对中小企业定向支持。
**相关背景**
--中国央行周二晚间发布一季度货币政策执行报告称，要搞好跨周期政策设计，兼顾当前和长远，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，下一阶段，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，把服务实体经济放到更加突出的位置。珍惜正常的货币政策空间，处理好恢复经济和防范风险的关系。
--中国4月CPI与PPI同比涨幅双双走高，其中CPI略逊预期，而PPI则在大宗商品涨价潮的持续助推下飙升至三年半高位；市场普遍预计这样的涨势仍将延续，伴随涨价而来的企业生产压力与后续政策预期仍待观察。原材料价格持续上涨对下游及CPI的传导或将滞后显现，分析人士认为，当前货币政策在稳增长压力较小的窗口期，仍将维护宏观杠杆率基本稳定，防范投机炒作影响等。
--2021年第五期中国固定收益市场展望调查显示，市场对中国5月货币政策没有任何调整预期，基准利率和存款准备金率的变动已被束之高阁。（完）