美联储加息风暴之下，美股估值担忧愈演愈烈

2022年6月15日12:55 CST 更新

美联储加快收缩货币政策的前景令华尔街风声鹤唳，促使周二标普500指数在遁入熊市后进一步下跌，投资者也被迫重新评估美股估值，即便在近期大幅下挫之后，美股估值似乎仍不低。

近来市场的惨烈表现，反映出在美联储即将掀起几十年来最猛烈的加息风暴之际，人们对美国经济能否顶住风暴的担忧。投资者预计美联储周三将加息0.75个百分点，这将是1994年以来最大幅度的一次加息。

周二美国股市窄幅震荡，涨跌互现，道琼斯指数下跌152点，跌幅0.5%，纳斯达克综合指数上涨0.2%。纳指和标普500指数均已处于熊市，即较近期高点下跌至少20%。

许多投资者认为，鉴于今年以来许多板块持续下跌而美国经济状况整体良好，市场至暗时刻可能很快过去。他们表示，在今年市场节节败退之下，逢低买入已经不受欢迎，不过负面人气常常是市场持续反弹的前兆。

然而，即便是股市中的许多乐观主义者也承认，市场反弹将面对一些重大障碍，首先是持续处于高位的估值水平，从长远看估值往往是预测市场表现的最主要因素之一。今年以来标普500指数累计下跌了22%，但尽管如此，许多投资者和分析师仍担心股市估值还将进一步下降。据FactSet，周一标普500指数基于未来12个月预期盈利的市盈率为15.8倍，仍然高于15.7倍这一15年均值。

周三加息0.75个百分点可能是追赶通胀步伐的一种方式，而通胀的上升速度和持续时间都远远超过了官员们的预期。如有证据表明衡量企业和家庭长期通胀预期的指标正在上升，那么美联储内部将对此尤其感到紧张。

前纽约联邦储备银行行长达德利(William Dudley)周二在《华尔街日报》(The Wall Street Journal)主办的CFO Network活动上说：“我的感觉是，美联储已决定加息75个基点，而不是50个基点，因为过去一周左右我们得到的数据显示通胀上升，也许还有一些关于通胀预期的更令人不安的消息。”

达德利说，支持加息0.75个百分点的理由也可以用来证明加息一个百分点的合理性，“因为如果判定达到目标的速度与要达到的水平同样重要，那么为什么不快点达到呢？”

但他说，他预计官员们可能采取折衷办法，选择加息0.75个百分点。

最近的通胀报告出炉前，美联储曾加息0.5个百分点。分析师们正仔细研究该央行的政策，周二，对于转而更激进地加息0.75个百分点的潜在成本是否大于好处，他们意见不一。

道指周二下跌0.5%，纳指上涨0.2%。一些人担心美联储收紧政策有可能拖累美国经济陷入衰退。

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一些人警告说，美联储可能给金融市场上更大的混乱埋下伏笔，因其近来已给出异常具体的导向，即本周将加息0.5个百分点。Evercore ISI副董事长Krishna Guha周二在给客户的一份报告中表示，他担心0.75个百分点的加息 “没有一个可靠的、系统的政策策略，所以看起来可能会引发恐慌性的反应……也许不会有好结果。”

在纽约联储做过顾问的Guha说，此举可能引发严重的后续效应，招来与美联储接下来将如何行事有关的难以回答的疑问。

美联储遏制通胀的行动正在颠覆近年来主导美国股市的市场逻辑。最近几年中，极低的利率驱使投资者在高风险资产中寻求投资回报。有一种流行的观点认为，股票没有可替代的选择，这一观点帮助推动标普500指数进一步走高，在2020年9月达到近期的估值水平顶点，按照预期利润计算的市盈率达24.1倍。

近来，对通胀形势和美国加息路径的担忧引发市场动荡，也催生了有关当前环境下股票的合理估值是多少的激烈辩论。引起担忧的一个缘由是美联储收紧政策有可能拖累美国经济陷入衰退，损害企业基本面和投资者情绪。更为直接的是，按经常使用的定价模型计算，利率的上升会降低企业未来现金流的价值。

金融市场的一个担忧是，债券投资者开始预期美联储不仅会提高加息幅度，还会设置更高的利率目标，也就是所谓的“终极利率”(terminal rate)。周二，利率期货市场的投资者认为美联储在2023年6月之前加息至4%左右或更高的概率接近89%。据芝商所(CME Group)的数据，四周前这一市场所暗含的概率只有1%。

在市场低迷时，投资者可能很快就会认为股票的估值要低得多。而从历史走势看，在市场见底前估值会进一步降低。在2018年12月那轮抛售行情中，也就是美联储上一次加息周期中，标普500指数的预期市盈率降至13.8倍的低点。在2020年3月跌势最重期间，标普500指数的预期市盈率最低为13.4倍，当时新冠疫情暴发导致美国经济的大部分停摆。

“市场通常不会在估值处于历史中位数附近时见底，”Leuthold Group的基金经理Greg Swenson表示。“从估值角度看，市场往往会超跌。”

更令人担忧的是，许多投资者已经开始担心企业利润正面临威胁，这意味着，基于利润预期的估值指标也许低估了股票估值的真正高昂程度。美国公司已就其面临的多层面挑战发出预警，这些挑战包括成本上升以及美元走强造成的汇兑影响等因素。

Swenson称，这些估值指标是基于确实过于乐观的利润前景。

另一种估值模型是巴菲特指标(Buffett Indicator)，这个模型将美国上市公司的合计市值与美国国内生产总值(GDP)进行比较。截至上周末，该指标的一个版本比历史平均水平高出29%，并高于2000年互联网泡沫时期的最高值，这表明市场估值过高。该指标以沃伦·巴菲特(Warren Buffett)的名字命名，他曾表示，该指标“可能是衡量任何时候（股市）估值的最佳单一指标。”

近期的两项调查显示，有迹象表明消费者的长期通胀预期正在上升。美联储官员已表示，他们希望对这类通胀预期上升、也就是“脱锚”(de-anchored)的迹象作出有力回应，因为他们认为，如果出现这种情况，从经济中挤出通胀的过程将会困难得多。

德意志银行(Deutsche Bank)的经济学家表示，他们预计美联储将在7月份的政策会议上再次加息0.75个百分点；这可能会让美联储到今年年底前加息至大大接近旨在积极给经济降温的水平。

这些举措“更契合于……我们自己的观点，即为了抑制通胀，有必要采取限制性政策立场”，德意志银行首席美国经济学家Matthew Luzzetti写道。“这样的举措也将有助于打造美联储的信誉，让外界看到其正迅速调整货币政策立场，以适应通胀持续高企的新现实。”