美联储实施量化紧缩之际，联邦预算赤字缩小为市场提供缓冲

Sam Goldfarb

2022年8月23日13:05 CST 更新

联邦预算赤字的缩小大幅提振了投资者信心，使得美国财政部能够在美联储最近缩减购债规模的情况下继续削减中长期国债的发行量。

美联储缩减债券持有量、即实施所谓的量化紧缩(QT)的前景，长期以来一直是投资者担心的问题。虽然现在就断定美联储的举措不会对市场造成冲击还为时过早，但从近几个月股市和债市的强劲反弹来看，两者之间的关系比许多分析人士想象的要复杂得多。

“重要的是要认识到，量化紧缩和量化宽松不是对称的，”Jefferies LLC高级副总裁兼固定收益团队的货币市场经济学家Thomas Simons说。

在疫情期间，为了支持金融市场和经济，美联储采取了被称为量化宽松(QE)的购债政策。该计划旨在帮助维持对整体经济中商品和服务的需求，其效果是将美联储主要由美国国债和房贷支持证券组成的资产组合规模增加了一倍多，达到约9万亿美元。

从今年6月开始，美联储开始减少该资产组合的规模，让一些债券到期而不替换它们，这种状态被称为流出(runoff)。下个月，美联储准备将缩表的速度提高一倍，每月允许多达600亿美元的美国国债和350亿美元的房贷支持证券流出。

一些市场权威人士警告称，美联储的行动可能会大大增加投资者可获得的新国债供应量，从而压低国债价格并推高收益率。国债收益率是整个经济的利率基准。

然而，相反的情况正在发生。

由于税收收入激增和防疫支出减少，联邦政府自2021年底以来一直在缩减其债券拍卖规模。今年5月美联储即将采取缩表行动时，联邦政府仍在缩减债券拍卖规模，并在本月宣布进一步削减，即便缩表过程已经启动。

自6月中旬以来，对经济至关重要的较长期国债的收益率不升反降，原因是投资者押注经济放缓将迫使美联储很快停止上调基准短期利率。这转而又助推了股市的反弹，标普500指数从6月16日低点上涨了15%。

量化宽松和量化紧缩之间的一个重要区别是，美联储在扩大其资产负债表时可以选择购买哪些债券。当美联储允许这些债券流出时，美国财政部可以通过发行短期国债而非中长期国债来筹集资金以支付本金，这大大淡化了美联储量化紧缩的影响。

Jefferies的Simons称，同样可以预见的是，预算赤字的缩小会减轻量化紧缩产生的影响，因为美联储正力图给美国经济降温。经济的火热表现为政府带来更多税收。

一些投资者和分析人士表示，美联储的量化紧缩拖累了已不能吸引那么多投资者需求的债券，比如最近推出的20年期国债。该债券上周五的收益率为3.46%，较10年期国债收益率高出近0.5个百分点，较30年期国债收益率高出0.2个百分点。20年期国债的收益率高于30年期国债是不同寻常的，因为债券的期限越长，收益率往往越高，以反映包括通胀在内的各种风险。

美联储缩减房贷支持证券持有量的举措也被认为是今年以来房贷支持证券与美国国债收益率之差扩大的原因之一。

随着投资者乐观预期通胀已经见顶，股市和债市攀升，美国经济似乎正迈向软着陆——指通胀降低、失业率增速减缓、经济持续增长。但如果美元持续走弱，这一切都会受到威胁。《华尔街日报》的Dion Rabouin解释了背后的原理：强势美元意味着进口价格更低，而美元贬值会给美国人的生活支出带来上行压力，也可能推动大宗商品价格上涨。这将利好股市，但无益于整体经济与降低通胀。封面图片制作：David Fang WSJ S Chinese

虽然美国财政部到目前为止一直在削减其短期和长期国债的拍卖规模，但它总有可能转向、从现在起的几个月内开始增加拍卖规模。

不过，大多数分析人士预计不会如此。截至7月底，期限不超过一年的短期国债在未偿付国债中所占比例为15.1%，处于美国财政部借款咨询委员会向政府建议的15%-20%区间下限。

这为美国财政部增加短期国债、而非中长期国债的发行提供了一个理由。另一个原因是，目前对短期国债有着大量的超额需求，证据在于，短期国债收益率相对于利率预期处于较低水平，以及投资者将数万亿美元投入一个充当短期贷款替代选择的美联储工具。

一些分析人士还指出，财政部通常会先发行短期国债，然后再将这些国债转换为较长期国债，以满足大规模新融资需求。Simons表示，按照这种模式，联邦政府或许要到2023年底前后才会开始扩大中长期国债的拍卖规模。此后仍需假以时日才能让市场感受到影响。

与此同时，许多投资者更关注通胀和美联储提高短期利率的计划，超过他们对美联储资产负债表的关注。

诺德．安博特(Lord Abbett)的基金经理Leah Traub说，她的团队所持2年期和3年期国债规模一直低于国债基准指数，因预计美联储不会像许多其他投资者预期的那样在明年降息。

相比之下，量化紧缩则不那么令人担忧。

她说：“只要紧缩步伐不变，且预算赤字前景不变，那么我认为市场已经消化了这个因素。”