澳洲的情況

澳洲是全球第二高家庭債務佔GDP (DTGR) 的國家，比率達120%，而且早自2006年澳洲的DTGR已超過100%，一直居高不下 (圖1)，情況早已引起澳洲央行的關注，行長Philip Lowe曾指出，澳洲的家庭債務以每年雙位數的速度上升，家庭收入卻只有4-5%的升幅，情況令人憂慮 (Maley, 2021)。

圖1 澳洲家庭債務與GDP比。來源：Trading Economics

圖1 澳洲家庭債務與GDP比。來源：Trading Economics

前年有研究認為澳洲的高家庭債務與低息環境及金融自由化等原因有關，並預測一旦資產價格下跌，高家庭債務將導致消費減弱 (Keams, Major & Norman, 2020)。事實上，澳洲央行持續減息，疫症爆發後更減至零息 (圖2)。

圖2 澳洲息率。來源：Trading Economics

圖2 澳洲息率。來源：Trading Economics

去年9月Jericho (2021)更提出澳洲樓價的持續上升實與按揭貸款的增加有明顯的正相關，他提供了一幅有關澳洲房貸年度變化(前6個月)與樓價年度變化的時間序列圖 (圖3)，並預言房貸決定樓價，由於房貸急升83%，預測澳洲樓價升勢持續，2021年底上升三成 (圖4)，結果一語成讖，根據Corelogic (2022) 最新今年1月尾公布的澳洲的樓價指數年度變化，雪梨的獨立屋價格上升了29.8%，Brisbane 升33.09%。

圖3 澳洲樓價指數與房貸年度變化(前6個月)。來源：Jericho (2021)

圖3 澳洲樓價指數與房貸年度變化(前6個月)。來源：Jericho (2021)

圖4 澳洲樓價指數年度變化與房貸年度變化(前6個月)的擴散圖。來源：Jericho (2021)

圖4 澳洲樓價指數年度變化與房貸年度變化(前6個月)的擴散圖。來源：Jericho (2021)

多項證據顯示，當房貸寬鬆，無論是減息或增加按揭成數等，均令更多家庭借貸買樓，推高樓價，同時令家庭債務佔比增加，導致樓市風險變成債務風險，增加調整政策的難度。

紐西蘭的情況

雖然紐西蘭的家庭債務佔GDP比仍未過百，但已經非常接近，而且央行的調查報告結果顯示去年的樓價颷升與放寬房貸有直接關係，情況與澳洲的不謀而合。以下是節錄自我在去年11月信報財經月刊 (姚，2021) 的分析：

回顧紐西蘭央行在疫症爆發後推出的多項措施，包括在2020年3月大幅把利率（official cash rate, OCR）由1厘降至0.25厘 (RBNZ, 2020a)，一直維持至[去年]十月，各大銀行跟隨下調按揭貸款利率，甚至低於通脹率，形成負實質利率，有利買家入市。此外，央行更同時放寬按揭貸款限制，取消限制銀行可承做高成數按揭貸款的比例上限 (RBNZ, 2020b)，吸引不少原本仍未儲足首期的買家入市，更加讓投資者可以相同資金多買一套房屋。事實上，央行在[去]年2月公布的報告中指出，疫後的措施的確導致按揭貸款急升，一方面反映措施對救市有效，但另一方面亦證明樓價急升與金融政策有直接關聯 (Yiu, 2021)，央行在10月6 日決定加息0.25厘。

圖5是紐西蘭的樓宇按揭貸款每月新增未償還金額 (RBNZ, 2021a)，在疫前的金額一直維持平穩，大約在15億紐元以下，但自從按揭政策改變，在短短的半年內按揭未償還金額已急升至超過30億紐元，升幅超過一倍！報告以2020年11月為例指出：『11月份的新增按揭貸款總額為93億元，比去年增長37%』，『新做投資者按揭成數超過七成的比例亦大幅由放寬前的約一成半增加至約三成半』 (RBNZ, 2021a, p10, p13)；房屋成交量方面同樣出現大幅增長，在政策改變前的2019年第四季成交量為20,316宗，但按揭新政策出台後的2020年第三和第四季成交量已升至25,351宗及27,924宗，升幅約三成。這些變化與按揭政策的關係如同進行實驗一樣，在其他各項因素均已被控制的情況下，在放寬按揭成數和大幅減息後，樓價、成交量及按揭金額同步呈現急升三成的趨勢，成為第一次成功的房策真實實驗。

圖5 紐西蘭按揭貸款未償還金額 (百萬紐元)，2017年—2020年。來源：RBNZ (2021a)

圖5 紐西蘭按揭貸款未償還金額 (百萬紐元)，2017年—2020年。來源：RBNZ (2021a)

然後，央行繼續進行第二階段的實驗，可能是意識到放寬按揭成數的巨大影響，央行在實施放寬政策的八個月後已急忙宣佈考慮收緊按揭政策，直認『對高槓桿貸款的增加所帶來的金融穩定風險感到擔憂』(釋自RBNZ, 2020c)，並在放寬政策實施一年後重置按揭貸款限制，再在[去]年5月和11月兩度進一步收緊按揭成數限制 (RBNZ, 2021b)。

參考

Corelogic (2022) CoreLogic Home Property Value Index - Monthly Indices, 31 January. https://www.corelogic.com.au/research/monthly-indices

Jericho, G. (2021) Australia's house prices are disconnected from reality - and the RBA wants you to know it isn't to blame, Grogonomics, The Guardians, September 15. https://www.theguardian.com/business/grogonomics/2021/sep/16/australias-house-prices-are-disconnected-from-reality-and-the-rba-wants-you-to-know-it-isnt-to-blame?CMP=fb_gu&utm_medium=Social&utm_source=Facebook&fbclid=IwAR1zgYKxk8GR6EMa6vXYgVXF4b4JOuNSTHzDYDG1ErBi5SEWeuZwSJxhzXM#Echobox=1631746131 

Keams, J., Major, M. & Norman, D. (2020) How Risky is Australian Household Debt? Research Discussion Paper, RDP 2020-05, Reserve Bank of Australia, August. https://www.rba.gov.au/publications/rdp/2020/2020-05.html   

Maley, K. (2021) Once again, APRA turns up late to the house party, Financial Review, November 19. https://www.afr.com/companies/financial-services/once-again-apra-turns-up-late-to-the-house-party-20211116-p599al 

RBNZ (2020a) OCR reduced to 0.25 percent for next 12 months, Reserve Bank of New Zealand, March 16. https://www.rbnz.govt.nz/news/2020/03/ocr-reduced-to-025-percent-for-next-12-months

RBNZ (2020b) Reserve Bank Removes LVR Restrictions for 12 Months, Reserve Bank of New Zealand, April 30. https://www.rbnz.govt.nz/news/2020/04/reserve-bank-removes-lvr-restrictions-for-12-months

RBNZ (2020c) Reserve Bank Proposes Reinstating LVR Restrictions, Reserve Bank of New Zealand, December 8. https://www.rbnz.govt.nz/news/2020/12/reserve-bank-proposes-reinstating-lvr-restrictions

RBNZ (2021a) Regulatory Impact Assessment: Reinstating Loan-to-Value Ratio Restrictions, Reserve Bank of New Zealand, February. https://www.rbnz.govt.nz/-/media/ReserveBank/Files/regulation-and-supervision/banks/macro-prudential/LVR/Reinstating-LVRs-Risk-Impact-Assessment-02-2021.pdf

RBNZ (2021b) Loan-to-Value Ratio Restrictions, Reserve Bank of New Zealand, August. https://www.rbnz.govt.nz/regulation-and-supervision/banks/macro-prudential-policy/loan-to-valuation-ratio-restrictions

Yiu, C.Y. (2021) Why House Prices Increase in the COVID-19 Recession: A Five-Country Empirical Study on the Real Interest Rate Hypothesis, Urban Science, 5(4), 77. https://doi.org/10.3390/urbansci5040077

姚松炎 (2021) 紐央行加息，樓市涼半截，信報財經月刊，11月。