让鲍威尔头痛的加息难题继续升级：顾通胀还是顾信贷？
5月的美联储主席鲍威尔。
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美国联邦储备委员会(Federal Reserve, 简称：美联储)主席鲍威尔(Jerome Powell)发现自己置身于任何一个央行官员都不愿意身处的境地：一方面要努力避免信贷紧缩，这需要放松货币政策，另一方面要对抗高通胀，这要求相反的政策。
今年春天三家中型贷款机构倒闭后，美国银行业出现了压力，这有助于解释为什么一些美联储官员倾向于在本周的会议上保持利率不变，尽管经济和通货膨胀没有像他们预期的那样放缓。
美联储官员并不认为危机迫在眉睫，他们把最近的困境归因于这三家银行自身的问题。但现任和前任央行官员表示，如果压力增大，美联储将面临更艰难的取舍。鲍威尔和他的同事们将不得不在关注濒临倒闭的银行还是高通胀之间作出选择。
“他们左右两难。这是一个非常、非常艰难的局面，”印度央行前行长拉詹(Raghuram Rajan)说。“如果你大幅提高利率、给银行带来更大的压力，你就完蛋了，但如果你不这样做”而通胀加速上升，“你也会完蛋”。
一个风险是时机问题：如果通货膨胀在公众心理中变得根深蒂固，形成一种自我持续状态，那可能会迫使美联储把短期利率维持在更高水平的时间延长。
“如果通货膨胀迅速下降……我们或许能够降息，如果不是在今年，那就是在不久之后的新一年里。”明尼阿波利斯联储行长卡什卡利(Neel Kashkari)上个月在接受采访时说。“但另一方面，如果通胀的持久性强得多，根深蒂固的程度也严重得多……那么我认为银行部门的压力很可能会变得更加严重。”
美国的经济扩张、美联储的信誉和鲍威尔的政策成就都面临风险。鲍威尔之所以获得美联储主席的第二个任期，一定程度上是他在美国国会中的高人气；他在2020年对新冠疫情冲击的最初应对举措以及他对美国前总统特朗普(Donald J. Trump)的攻击的处理赢得了两党的赞誉。
但过去两年的情况要坎坷得多。首先，美联储误判了通胀形势。最近，美联储在银行监管方面的表现又遭到批评。
分离原则
新冠疫情期间，美联储曾发出信号，计划把利率在非常低的水平维持多年，并购买了数万亿美元债券以推动更多借贷，美国政府还对经济提供了额外的刺激措施。这些举措使银行在2021年拥有大量存款。
去年随着通胀率达到9%，鲍威尔加快了加息步伐，他和其他美联储官员希望阻止通胀心态变得根深蒂固。
到今年2月，美联储在一年内把利率提高了4.5个百分点，比过去40年的任何时候都要迅速。
银行监管人员未能足够迅速地发现利率上升如何在一些银行的资产和负债之间造成了危险的错配。这些银行的资产包括利率较低的证券和贷款，而负债为利率较高的存款和其他借款。
这就引发了3月份硅谷银行(Silicon Valley Bank)的挤兑事件。
美联储和其他监管机构的回应是，在3月12日为硅谷银行和另一家面临挤兑的银行、总部位于纽约的Signature Bank的无保险存款兜底。这些监管机构还同意以优惠的条件为各银行提供贷款，向国内经济重新注入资金。
但由于通胀率仍然过高，美联储负责制定利率的联邦公开市场委员会于3月22日上调了利率。5月初，就在监管机构安排将第三家银行First Republic Bank售予摩根大通(JPMorgan Chase)几天后，美联储官员再次加息，将利率调高至现行的5%-5.25%区间。
3月13日，一名警卫在加州圣克拉拉的硅谷银行办公室外监控人群。
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美联储官员在采取这些举措时是根据他们所谓的分离原则行事，即利用紧急贷款和其他监管工具来应对金融不稳情况，这样他们就可以运用以利率为主的货币政策来对抗通胀。
虽然紧急贷款工具起到了防止其他银行遭遇挤兑的作用，但可能并没有解决一些地区性银行和中型银行的根本问题，如果利率上升导致这些银行支付的存款利息大幅上升，其长期生存能力就会受到威胁。
各银行正面临着在2021年利率很低时购买的固息证券的损失，尽管如果持有这些证券至到期，这些银行就不必确认损失。美国联邦存款保险公司(Federal Deposit Insurance Corp., 简称FDIC)最近估计，截至3月底，这种未兑现损失约为5,150亿美元。如果算上在利率低得多时发放的低息房贷以及其他贷款的损失，这个数字将跃升至远远超过1万亿美元。
各银行从美联储获得的紧急借款仍处于高位，一项地区性银行股票指数今年年内累计下跌19%，尽管已从5月初29%的跌幅中反弹。调查显示，随着融资成本上升，考虑到更严格的监管前景，各银行继续收紧贷款标准。
信贷紧缩一开始可能于美联储有益，因为这能让经济减速，缓解价格压力，但信贷增长放缓可能很容易失控。在这种情况下，加息就好比反复拍打瓶装番茄酱一样，一开始总是倒不出来，接着就拍出一大坨，瓶子都空了。
传统观念认为，利率上升对银行有利。尽管银行的贷款和证券的价值下降，但当利率上升时，其存款也变得更有价值，因为银行不会将利率上涨完全转让给储户。
这是假定储户不太可能将自己的资金转出以寻求更高的收益，例如转移到另一家银行或货币市场共同基金。前美联储理事Jeremy Stein说，如果储户易于流动，“那么一般来说，利率上升一开始对银行相当不利”。
对硅谷银行的挤兑有可能让不那么上心的储户警醒，意识到将资金转移到其他地方可以赚更多的钱。据Bankrate.com，几家银行一直在宣传高收益储蓄账户，利率在4%至5%之间，远远高于全国传统储蓄账户0.25%的平均收益。
“令人担忧的是，过去几个月的事件对银行来说，就像疫情期间人们使用Zoom一样，大家都得强迫自己搞明白，”Stein说。
美联储监管者正密切关注20至30家他们认为在今年春天的银行业动荡之后更加脆弱的机构。
分析师们担心，随着经济放缓和违约增加，可能会出现更多问题。写字楼的贷款被认为尤其面临风险，由于远程工作减少了对写字楼的需求，这些房产的价值已经大幅下降。
美国达拉斯联储银行前行长卡普兰(Robert Kaplan)说，即使银行业问题看上去已经平息，还是会有银行倒闭事件。他称，仍会需要合并其中一些银行。
如果贷款低迷，对小企业造成的打击会比大型企业更严重；大型企业对银行贷款的依赖程度较低。向雇员少于100人的公司提供的贷款中，有70%来自资产少于2,500亿美元的银行。
卡什卡利表示，在他所在的美联储地区，他没有看到信贷收缩的证据，该地区包括上中西部的大部分地区。但卡什卡利在2008年金融危机期间担任美国财政部高级官员的经验使他认识到，这些银行业的压力未必完全消失了。
“孤注一掷”
在通常情况下，今年春季强劲的通货膨胀、就业增长和消费支出原本可能促使美联储官员在周二和周三举行的会议上加息，然而银行业的压力可能导致贷款回撤，这就提供了一个暂停加息的理由——这表明分离原则有局限性。
2019年的明尼阿波利斯联储行长卡什卡利。
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鲍威尔在5月19日表示：“我们的工具可以有不同的目标，但它们的影响往往并非完全彼此独立……因为金融和宏观经济稳定是如此深刻地交织在一起。”
曾在2017年至2021年担任美联储负责银行监管的副主席的夸尔斯(Randal Quarles)说，虽然利率上升是银行损失的直接原因，但降低短期利率以减少银行的压力会适得其反。
其原因是，如果通胀率不下降，投资者可能会针对中长期债务要求更高的收益率，以补偿通胀侵蚀其购买力的风险。这将对银行特别有害，因为银行用中期债务为自己融资。夸尔斯称：“如果没有控制住通货膨胀，将再次出现储蓄和贷款问题。”他指的是20世纪80年代和90年代数以百计金融机构破产的情况。
美联储官员已经暗示，即使他们本周放弃加息，也可能在以后的会议上提高利率。这将使他们有更多时间来评估经济活动和银行业状况是否如他们所预期的那样发展。
2007年至2021年担任波士顿联储行长的罗森格伦(Eric Rosengren)说：“没有哪个模型会说在6月而不是9月加息会对通胀路径产生巨大影响，但如果加息，而银行业存在很多内在问题，最终可能会导致更严重的衰退。”
美联储官员对本周是否加息存在意见分歧。一些人担心经济放缓的速度不够快，而对银行业的问题并不那么担心。稳定的收入增长有助消费者和企业容忍价格上涨并继续消费。
克利夫兰联储行长梅斯特(Loretta Mester)上个月在接受采访时说，在她看来，在下一步加息还是降息的可能性一样大之前，没有令人信服的理由来保持利率稳定。她说，美联储还没有走到这一步。
如果现在不能控制住通货膨胀，意味着“我们以后将不得不采取多得多的措施，就像保罗·沃尔克(Paul Volcker)在‘70年代末和80年代初’所做的那样，”圣路易斯联邦储备银行行长布拉德(James Bullard)在上个月的一次会议上表示。“这就是为什么我现在宁可行动多一点。”
布拉德还警告说，不要将硅谷银行的问题推及整个行业，因为这家银行的未保险存款高度集中，这些存款投向了大量的固息证券。
其他人则更担心加息过度，如果银行业危机恶化，他们会被迫令人困惑地调头降息。
3月13日，旧金山市区的一家硅谷银行支行。
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芝加哥联储银行行长古尔斯比(Austan Goolsbee)称，上个月的加息决定是一个艰难的决定，因为不确定银行业的动荡会在多大程度上抑制贷款。
他在上个月接受采访时表示：“我们仍必须从根本上弄清楚这样一个问题：‘这是像’上世纪80年代末和90年代初的‘储蓄信贷协会(S&L)问题那样严重的信贷压力事件，还是一种暂时现象、只是问题机构的存款出现再平衡？’”
一些美联储前官员后悔没有早点加息，他们说，美联储现在应该更有耐心。“美联储的政策已经相当紧缩了。这些事情只是需要更长的时间”来发挥效力，夸尔斯称。“进入夏天，随着人们意识到，‘天哪，更高的利率持续的时间比我想象的要长’时，资产就会进行重估。”
夸尔斯是一家私人股权投资公司的董事长，他表示，他预计这将给“一直在孤注一掷、以为利率会开始下降的”银行、保险公司和其他金融机构带来更多麻烦。