美联储还要用多大紧缩力度才能实现2%通胀目标？

Nick Timiraos

2023年8月22日16:50 CST 更新

美联储压低美国通胀的工作大部分已经完成：经历40年来最激进的一系列加息，通胀率已从9.1%降至3.2%。

这一好消息给美联储提出了一个新的棘手问题：那就是应该以多大力度使通胀率最终达到2%的目标水平？

美联储的决定对消费者、市场和美国经济会有重大影响，也关系到美联储主席鲍威尔(Jerome Powell)能否实现所谓的“软着陆”，即在战胜通胀的同时不导致经济衰退。

由于美国通胀率还是远高于美联储设定的2%目标水平，官员们仍在考虑今年是否再加息一次。但这只是一个相对较小的问题，更大的问题是应该把利率在如此高位维持多久。

美联储官员可尝试通过进一步提高利率，然后随着经济走软缓慢降息这种方式，迅速实现2%的目标，比如时间可能是明年年底之前。但这样做面临经济更剧烈下滑的风险，并有可能扼杀实现软着陆的机会。

另一方面，如果美联储官员对通胀稳步放缓感到满意，他们可将利率维持在当前水平，并考虑在明年晚些时候降息。这意味着将需要更长时间来实现通胀目标——大约三年。

如果不值得为了达到2%的通胀目标而付出上述代价呢？现在有另一种观点认为，美联储应该接受把3%左右的通胀率作为新目标。鲍威尔和其他美联储官员则表示，像那样改变目标水准不是一种选项。

一众央行行长本周将齐聚怀俄明州杰克逊霍尔的山间，参加堪萨斯城联储举行的一年一度的研讨会，届时有关结束抗通胀战斗的难题料将成为讨论热点；参会的鲍威尔将在周五发表讲话。

美联储的政策推高了抵押贷款利率，使购房成本增加，房地产市场停滞不前。

图片来源：Maddie McGarvey for The Wall Street Journal

许多经济学家仍然认为，在美联储快速加息的重压下，美国经济未来一年仍面临衰退风险；美联储快速加息已给商业地产和地区性银行带来压力。美联储上个月将基准利率上调至5.25%- 5.5%区间，为22年来最高。该基准利率影响着整个美国经济中的其他借贷成本，比如房贷、车贷和信用卡的利率。

还有人担心，随着消费者和企业支出在未来几个月加速，通胀率近期的下滑势头将止步，从而迫使美联储再次加息来带动通胀下行。

更快，还是更慢？

在经济学家和政界人士当中，关于美联储应如何管理即将到来的抗通胀阶段的争论已激烈展开。快速行动派认为，美联储应继续收紧货币政策，以迫使通胀率迅速降至2%，即使这样做会导致经济衰退。他们认为，花太长时间将通胀拉回到目标水平可能会削弱美联储的公信力，尤其是如果美国经济受到新的冲击而导致通胀上升的话。

如果出现这种情况，美国经济可能需要出现更加痛苦的低迷表现，才能最终拉低通胀，就像20世纪80年代初发生的情况那样。在他们看来，现在采取艰难但必要的措施是更安全的选择。

另一派认为，美联储可以借鉴前主席格林斯潘(Alan Greenspan)的方法，更从容地实现2%的通胀目标。格林斯潘在20世纪90年代初采取了一种后来被称为“机会主义”的方法。这种做法不是立即争取实现2%的目标，而是在几年内逐步实现这一目标，方法是将利率维持在一个似乎略高于实际情况所需的水平，让偶尔出现的经济放缓等各种机会性因素逐渐推动通胀下降。

他们说，这种方法会更好地平衡美联储的职责，既能将通胀维持在低位和稳定状态，又能实现充分就业。

几位前美联储官员表示，如果通胀率跌破3%，之后维持在该水平，那么这种方法是合理的。前波士顿联储行长罗森格伦(Eric Rosengren)说：“如果通胀率降至3%以下，对于在多大程度上愿意通过诱导劳动力市场放缓来实现2%的通胀水平，你的风险偏好可能会发生变化。”

里士满联储行长巴尔金(Tom Barkin)说，20世纪90年代不是一个有用的可比情形，因为美联储当时降低通胀的背景是，通胀已在高得多的水平维持了更长时间。由于公众当时的预期是通胀将维持在高位，美联储可以采取较为缓慢的行动。而与当时情况大不相同的是，现在的通胀预期已被重新设定在一个较低水平。他表示：“当前，你会担心（高通胀）持久不退并拉高通胀预期的风险。”

如果通胀率稳定在3%以上，美联储官员可能会失去耐心。罗森格伦、2018年至2022年初担任美联储副主席的克拉里达(Richard Clarida)和前芝加哥联储行长埃文斯(Charles Evans)等几位前官员表示，通胀率保持在3%以上会带来一个麻烦，因为如果没有更明显的经济放缓迹象，薪资上涨压力可能会传导至物价。

埃文斯说：“他们必须把核心通胀率降到3%以下，人们才会开始感到真正放心了。”剔除波动较大的食品和能源价格的核心通胀率看似有望在明年初之前达到3.5%。

如果通胀率持续高于3%，美联储可能需要继续加息。埃文斯说，一旦通胀率降至3%以下，美联储考虑降息的讨论就会升温。

“我一直属于‘通胀维持在2%附近的’阵营，通胀率以2开头很重要，”克拉里达说。“这听起来很武断，但生活中有些事就是武断的。”

调整通胀目标

“提高通胀目标”阵营认为，美联储应该干脆宣布将3%作为新目标。

一些经济学家赞成提高通胀目标，因为在未来两年内迫使通胀率降至2%的代价很可能是失业率大幅上升。

失业率约为半个世纪以来的最低水平。如果美联储集中力量将通胀率迅速降至2%的目标，可能会导致失业。

图片来源：Jim Lo Scalzo/Zuma Press

有些经济学家多年前就得出结论，认为考虑到一旦将利率降至零水平美联储就无法进一步降息的情况频现，2%的通胀目标定得过低。如果将目标提高到3%，那么在经济形势大好的时候利率会更高，使美联储有更大的空间通过降息来应对经济下滑。

他们认为，在通胀率远低于近期高点的情况下，美联储可以设法过渡到3%的通胀目标，无需冒利率持续走高的风险。

“通胀目标……并不是死的，”前英国央行决策者、现任彼得森国际经济研究所(Peterson Institute for International Economics)所长的Adam Posen说。“我们不应该为了把通胀率从3.5%降到2.25%而压垮经济，这种犹豫是可以理解的。”

民主党担心失业率上升或经济衰退会威胁到美国总统拜登(Joe Biden)的连任前景，因此，上调通胀目标的想法在民主党当中也很深入人心。

“2%的通胀目标不是一门科学。这是他们必须作出的政治判断，”加州民主党众议员Ro Khanna说。“我不明白把一个特定的数字作为圣杯……怎么就成了获得这种判断的正确方法。”

一些现任和前任美联储官员认为，如果现在改变2%的通胀目标，将铸成大错。

各国央行一直利用明确的通胀目标来让民众相信通胀会保持在低位且稳定，因为央行提前发出了信号，暗示在通胀走高的时期它们会如何应对。

鲍威尔已明确表示，在通胀高于目标的情况下，他不会考虑上调2%的通胀目标，因为这样做有可能会削弱整个战略。他在去年秋季说：“在任何情况下，我们都不会考虑这样做。”今年3月，他向一位持怀疑态度的议员重申了这一观点。鲍威尔说：“现在还不是我们开始讨论调整它的时候。”

巴尔金说：“假如单方面宣布不打算实现设定的这个目标，那么也就等于宣布所设定的任何目标都不那么可信。”

巴尔金称，过去20年的低通胀率表明，2%是个合理的目标。“就在两年半前，美国通胀率还是2%，所以说，2%并不是一个无人能实现的空想，”他表示。“实际上，在很长一段时间以来，这个目标都是可以实现的。”

克拉里达说，长期政府证券的收益率相对较低，这表明投资者相信鲍威尔将在几年内实现2%的通胀率。这位美联储前副主席表示，现在将目标提高到3%“几乎肯定会引发非常大规模的抛售潮”。克拉里达在2020年监督了对美联储通胀目标框架的评估工作。

限制经济活动

一些美联储官员称，他们需要看到经济活动放缓的更清晰迹象，才能相信通胀会持续下降。这些官员或许会推动今年再次加息。

上个月卸任圣路易斯联储行长一职、转任普渡大学(Purdue University)商学院院长的布拉德(James Bullard)表示，一个关键的考量因素是，美国经济增长是否真的会在今年下半年加速，若事实如此，可能会迫使美联储官员在明年将利率提高到6%以上。

许多经济学家仍然认为，在美联储快速加息的重压下，明年有可能出现经济衰退。上图为七月份迈阿密的一位购物者。

图片来源：Joe Raedle/Getty Images

布拉德说，美联储官员们现在操心的是让通胀下降态势持续，推动同比核心通胀指标降至3%范围、而且显然还会进一步下降。

包括鲍威尔在内的几位官员已表示，他们认为目前的利率水平导致招聘、支出和投资放缓，起到了限制经济活动的作用。他们认为，相对于加息幅度过小，加息幅度过大的风险要平衡得多。

这使美联储已接近三个紧缩阶段中的最后一个。在2022年的第一阶段，美联储官员们迅速上调了利率，以0.5个百分点和0.75个百分点的巨大幅度加息。今年年初，他们进入了第二阶段，放缓了加息步伐，以便找到一个既能抑制需求又不会造成不必要经济疲软的利率水平。

在第三阶段，美联储的重点转向经通胀因素调整的利率，也称“实际”利率。这意味着，即使美联储维持基准利率不变，由于通胀已经下降，其效果也如同加息一样。

纽约联储行长威廉斯(John Williams)在今年早些时候接受采访时说，随着通胀率下降，“如果我们不降息，在某个时候，实际利率将继续上升”。他表示，他预计明年降息不是因为经济急剧放缓，只是为了防止实际利率变得具有不必要的限制性。

“在离通胀率达到2%之前很长时间，就应当停止加息，而在通胀率达到2%之前，应当开始降息，”鲍威尔7月份时说。“这将关系到我们对通胀事实上正在降至2%的目标有多大信心。”

鲍威尔当时暗示，如果美国经济不出现严重的放缓，美联储在“从现在起的一整年内”都不大可能考虑降息。

格林斯潘领导下的美联储没有公开宣布的通胀目标。美国国会当时赋予美联储的职责是实现“物价稳定”，但格林斯潘从未给出“物价稳定”的定义，这样一来，即使通胀高于理想水平，为了给疲软的经济提供支持，美联储也能更容易地下调利率。在格林斯潘的继任者伯南克(Ben Bernanke)上任后，美联储在2012年采用了2%的官方通胀目标。

一些美联储官员不愿将他们可能采取的允许通胀率逐步下降的方法与格林斯潘的方法相提并论，因为这意味着他们会接受3%的通胀水平，且只是希望借助运气来把通胀降至2%。

但这些美联储官员的预测表明，他们的思路也是类似的：即美联储目前的政策不会立即实现2%的通胀率，但将很快实现，并且不至于引发经济衰退。

大多数美联储官员预计明年将把联邦基金利率下调约1个百分点，尽管他们认为到今年年底核心通胀率将降至2.6%，这个水准仍高于目标值。大多数官员预计通胀率到2025年底将达到2%。

这些预测可能都过于乐观了。前美联储经济学家Riccardo Trezzi已经对美联储的主要通胀预测模型进行了重新创建，他估计，美联储的模型很可能预测2025年的核心通胀率为2.7%。该模型只评估数据，并不考虑官员可能作出的任何判断。

美联储官员表示，围绕这些策略的讨论还为时过早。巴尔金说：“当核心通胀率还在4%而非3%的时候就提出这样的假设，感觉也太早了点。”

巴尔金今年6月曾预计美联储将在临近2024年底时降息，假设的条件是美国经济已萎缩了两个季度。他说，很难想象美联储要如何在经济增长不放缓的情况下将通胀率拉回到目标水平。他说：“如果我们最终陷入到这种假设的情况，我会把耐心与希望区分开来。”换句话说，只有在看到经济活动减弱的证据后，美联储才会采取更有耐心的方法来降低通胀。

其他官员则认为，美联储有望在未来两年内在不引发失业率大增的情况下降低通胀。波士顿联储行长科林斯(Susan Collins)在最近的一次采访中表示，最近几个月通往软着陆的道路“似乎已经变宽了”。她说，美联储目前的政策是有意地降低通胀率，如此情景下若提出一个需要更长时间才能达到2%目标的战略，可能会造成混乱，或许会损害美联储政策的公信力。