美联储如何放松货币政策？晚做不如早做

2024年1月30日12:25 CST 更新

美联储正在考虑降息并放慢缩表步伐。

表面上看，这两项措施都是给美国经济松刹车，但其实它们是相互独立的决策，美联储官员在同一时间考虑这两项政策，可以说只是偶然。可即便如此，它们背后的指导原则却可能是相同的，那就是早一点稍稍松动货币政策，好过日后被动地大幅放松货币政策。

在本周举行的议息会议上，美联储公开市场委员会几乎不可能改变货币政策。联邦基金利率目标很可能维持在5.25%-5.5%，美联储将所持7.7万亿美元的美国国债、抵押贷款和其他资产每月减持约800亿美元的缩表步伐也将保持不变，从而延续始于2022年6月的“量化紧缩”进程。但是，美联储的政策声明以及美联储主席鲍威尔(Jerome Powell)在周三会后新闻发布会上的讲话很可能暗示货币政策即将发生改变。

投资者关注的焦点将是利率。

通胀降温：美国商务部上周五公布的数据显示，美联储最看重的通胀指标——个人消费支出物价指数(PCE)在截至12月份的六个月内折年率上涨2%。剔除波动较大的食品和能源价格的核心指标上涨1.9%。由于没什么迹象显示通胀会重新加速，可以说美联储已经实现了2%的通胀率目标。

就业市场依然健康，但决策者认为，现在的联邦基金利率仍具有限制性，可能在一段时间内拖累经济。如果能在未来几个月内的某个时间小幅下调利率，就可以减少经济陷入衰退的风险，也不至于被动地大幅降息。

从利率期货市场来看，投资者推测美联储有一半的概率会在3月份政策会议上降息25个基点。而许多经济学家认为，首次降息会来得稍晚一些，例如摩根士丹利(Morgan Stanley)的预测是6月份。

投资者还希望尽量捕捉鲍威尔就美联储资产负债表计划所做的任何暗示。美联储决策者近期的言论表明，美联储正考虑是否降低每月的缩表规模。摩根士丹利首席全球经济学家、前美联储工作人员Seth Carpenter预计，美联储官员料将在5月份会议上宣布从6月份开始放缓缩表的计划。

Carpenter说，降息和放缓缩表是彼此独立的决策。“挑战在于，这两个决策出台的时机可能碰在一起。”

影响缩表决策的市场指标与影响利率讨论的经济数据不同。这包括短期贷款利率，例如有抵押隔夜融资利率(Secured Overnight Financing Rate, 简称SOFR)，SOFR衡量的是以美国国债为抵押品借入隔夜现金的成本。

当金融管道堵塞时，这个利率就可能飙升，代表系统中自由现金流不足。2019年底就发生过这种情况，当时美联储向货币市场注入现金，是2008年金融危机以来首次。

截至目前还没有出现类似的紧张局面，但年底前后，SOFR曾数次短暂上扬。此外，一度吸纳远超过2万亿美元现金的美联储隔夜逆回购协议机制已降至6,000亿美元左右，意味着有可能回流到系统中的现金变少了。

如果放慢缩表速度，美联储突然终止量化紧缩、甚至在最坏的情况下（就像2019年那样）突然调转政策方向的风险也就减小了。

美联储缩表也给银行的整体存款水平造成压力。一些银行似乎比过去更愿意持有更多现金，这在一定程度上是受去年春天爆发的银行业危机的影响，当时存款外流对银行流动性构成了考验。

缩表或扩表还牵扯到美联储买进还是卖出更多美国国债和抵押债券，这些操作都会影响相关市场。但仅仅放慢脚步不会对价格产生太大影响。

分析师普遍预计，美联储将保持抵押债券的减持步伐，这与美联储重仓美国国债的投资组合策略相吻合。与此同时，联邦政府巨大的资金需求意味着美国国债仍将面临供应压力。摩根士丹利策略师认为，放缓量化紧缩对较长期美债收益率的影响“有限”，对抵押债券的影响“更加有限”。

最终，放慢缩表步伐可能会让银行和市场参与者更容易适应持续性的量化紧缩，降低市场紊乱的风险，并可能使美联储最终将资产负债表降至较低水平。

美联储官员想知道的是，美国经济能否承受住比疫情前更高的利率，资产负债表可以缩减到什么程度而不至于给银行业造成麻烦。要得到答案，未来几个月稍微放松一点，也许是个办法。